【研究报告内容摘要】
要点1:净利润承压下滑并分化,盈利增速普遍放缓2020q1a股五家上市险企合计归母净利润632亿元,去年同期863亿元,增速承压下滑-26.7%。五家险企盈利增速出现明显分化,中国太保同比增速53.1%,超出市场预期;新华保险增速37.7%、中国人保增速19.9%;
中国人寿、中国平安为负增长。受权益市场波动影响,各险企净利润增速较去年同期普遍下滑,其中中国人寿波动幅度最大。
我们通过对上市险企利润表各项指标变化情况,分析了影响其归母净利润的主要因素。1)新华保险和中国人寿得益于负债端改善,已赚保费对归母净利润贡献率高达443.0%和122.7%;中国平安已赚保费贡献拖累归母净利润,贡献率为-33.8%。2)q1受权益市场波动影响,中国人寿和中国平安投资端表现不佳,对净利润影响显著。其余三家上市险企投资收益逆势上涨,利润总额贡献率45%以上。3)中国平安执行新金融工具会计准则,公允价值变动加剧,净利润贡献率-112.1%,是影响其净利润呈较大幅度下滑的主要因素。其他上市险企因尚未执行i9准则,afs不计入当期损益,净利润得到较好平滑。4)受长期利率下行影响,各险企保险责任准备金计提明显增长,对净利润增速产生显著负作用。
要点2:负债端业绩分化,新华、国寿增速领跑受疫情及险企经营策略差异影响,寿险负债端表现分化。新华保险和中国人寿得益于去年较早布局“开门红”,增速分别为34.9%和13.0%。其中新单保费(包括短险)增速136.0%和16.5%,受疫情影响较小。其余三家险企寿险业务短期承压,疫情影响下代理人产能和高价值业务受阻,中国平安寿险(yoy-9.6%)及新单业务(yoy-16.3%)均呈不同程度负增长;
中国太保聚焦长期价值增长,推进寿险渠道转型,新单业务持续负增长(yoy-31.1%),符合前期市场预判;中国人保寿险长险首年保费同比增速-26.5%。
上市险企产险保费收入均实现正增长,中国太保、中国平安和中国人保产险增速分别为10.4%、4.9%和1.7%,较同期增速分别变化6.2pct、0.7pct、-2.5pct。其中车险受疫情及乘用车销量下滑因素影响,增速整体低迷,非车险业务持续提速。
要点3:资产端权益市场波动影响显著,i9与准备金计提冲击净利润2020q1受权益市场波动影响,中国人寿和中国平安投资端表现不佳,总投资收益率分别为5.13%(同比-1.58pct)和3.4%(同比-1.7pct),净投资收益率分别为4.29%(同比-0.02pct)和3.6%(同比-0.3pct)。新华保险、中国太保总投资收益率分别为5.1%(同比+0.9pct)和4.5%(同比-0.1pct),表现优于同业。中国人保q1投资收益131.7亿元,同比增长12.2%,由于资本市场波动、公允价值变动由去年同期的5.5亿元降至-0.6亿元。
中国平安于2018年开始实施ifrs9。新准则实施下,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产规模大幅上升,在利润表上反映为公允价值变动损益量值和波动性的明显增加。q1中国平安公允价值变动损益同比下降510.11亿元至-168.41亿元,拖累公司净利润。
利率下行趋势下,上市险企普遍增提准备金,净利润承压。其中,中国人寿因变更折现率、保单红利假设等精算假设,合计增加寿险责任准备金471.13亿元,增加长期健康险责任准备金6.18亿元,对应减少q1税前利润53.31亿元。
要点4:q2国内经济进入恢复期,保险行业经营有望逐步回归常态我们认为在监管政策推动回归保障本源,以及各险企深入推进转型的助力下,q2及下半年,保险行业有望持续高质量发展。业绩方面,预计中国人寿及新华保险新单保费将持续正增长,nbv方面,除国寿外,其他几家负增长,降幅较q1收窄。同时受权益市场波动、利率下行、计提准备金增长等因素影响,险企净利润承受下滑压力。投资端须择机调整资产配置,并拉长资产久期。
投资建议:估值低位下龙头险企配置优势显现,高分红凸显估值溢价监管不断落实高层精神,相继推出政策促进保障型产品及健康险发展。同时,保险股具备防御价值,从目前测算的数据,与10年期国债收益率约2.5%的水平以及中国长期稳健的经济基本面相比,监管层稳定市场策略逐步推出,当前股价反映的无风险利率预期过于悲观,我们认为持续下行空间应该不大,有望否极泰来。操作与节奏层面上,还是密切关注海外地区的疫情发展,跟踪好a50期货走势。
风险提示:中美贸易摩擦波动风险;市场大幅下跌风险;利率持续下行风险;政策改革不及预期风险;宏观经济下行风险;流感肺炎疫情持续蔓延影响等

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